【時報記者王逸芯台北報導】創意（3443）法說會後，外資對公司後市評價出現明顯分歧，評等與目標價同步成為市場關注焦點。美系外資認為，隨著加密貨幣（Crypto）業務降溫、2026年營收成長指引低於市場共識，短期修正風險升高，維持「減碼」評等，並將目標價調升至1,900元；相較之下，亞系外資則持續看好雲端服務供應商（CSP）與AI新專案量產動能，對公司中長期成長展望維持正向，給予較高評價，目標價上調至2,895元，凸顯市場對創意後市走向仍存在明顯歧見。

美系外資指出，創意釋出的2026年營運展望明顯低於市場共識，主因加密貨幣相關營收大幅下滑，抵銷來自 Google CPU專案的成長動能。公司指引顯示，2026年營收成長幅度將與2025年相近，而2025年營收年增率為36%，顯著低於市場原先預期的約60%。

美系外資分析，創意營收動能轉弱，關鍵在於加密貨幣業務快速降溫。受比特幣價格走弱，以及台積電（2330）3奈米與4奈米（N3／N4）產能供給吃緊影響，加密貨幣客戶在晶圓配置上的優先順序偏後，導致出貨與營收認列受阻。外資估計，2025年加密貨幣業務占創意營收比重可能超過三成，但2026年恐大幅下滑至高個位數水準。相較之下，Google CPU專案仍維持成長，預估2026年可貢獻約5.5億美元營收，但仍不足以彌補Crypto業務缺口。

在非量產工程收入（NRE）方面，創意對2026年的指引為年增持平至小幅下滑，低於外資原先預期的年增12%。管理層指出，設計週期拉長，使部分專案的NRE認列時點延後至2027年，同時也坦言內部資源受限，影響新案承接能力，恐對未來專案取得與毛利率成長形成壓力。

針對市場高度關注的ADAS新案，美系外資認為該案為Tesla的AI5平台，但最快需至2027年才可能進入量產階段，短期貢獻有限。此外，Tesla已與Samsung Foundry建立長期合作關係，而創意主要隸屬台積電生態系，未來世代能否延續合作仍具不確定性。外資並指出，AI5未採用CoWoS先進封裝，推測為FC BGA，在競爭加劇下，毛利率可能僅落在中高十幾個百分點，ASP約1,200至1,500美元，低於市場原先預期。

整體而言，美系外資認為市場對創意2026年成長預期偏高，儘管股價近三個月累計上漲逾80%，但在營收指引偏低、Tesla AI專案貢獻下修，以及NRE成長疲弱等因素影響下，未來數月仍存在修正壓力，因此維持「減碼」評等，並將目標價由930元調升至1,900元，係以2027年每股盈餘乘以35倍本益比估算。

相較之下，亞系外資則對創意中長期展望維持正向看法，認為成長動能主要來自雲端服務供應商新專案陸續進入量產階段，帶動營收自2025年下半年明顯加速，並可望延續至2026年，甚至支撐至2027年。

亞系外資指出，創意本波成長動能始於2025年第三季末，核心來自新一代CSP專案放量，包括Google自研CPU專案；此外，公司亦同步推進其他CSP CPU與AI ASIC專案，並於車用領域布局多項潛在機會，包括Tesla及其他ADAS相關專案。多項NAND控制晶片專案亦有望陸續貢獻營收，進一步拉長成長曲線。該外資補充，若2026年加密貨幣相關訂單的晶圓代工產能配置轉趨順暢，將為營運帶來額外上行空間。

不過，亞系外資亦提醒，創意2025年第四季營收雖優於預期，但毛利率低於市場原先估計，主因低毛利專案占比提高。公司未提供2026年第一季或全年明確財測指引，但管理層表示，2025年第四季毛利率應已落底，後續獲利成長速度可望至少與營收成長同步。

在競爭優勢方面，亞系外資指出，創意具備三項關鍵差異化條件，包括台積電持股約35%的策略關係、自有IP開發能力，以及持續加碼前段設計服務的人力與工程資源投入，使其在高階ASIC與客製化晶片專案中具備較高客戶黏著度。基於新專案量產貢獻提升，亞系外資上調創意2026年與2027年每股盈餘（EPS）預估，分別上修1%與14%，並同步將目標價由2,530元調升至2,895元，評價基礎維持以2027年預估本益比36倍計算。