輝達(Nvidia)在11月8日正式被納入道瓊工業指數成分股，激勵股價創新高，並一度創下3.6兆美元的人類有史以來最高市值企業。但對金融市場來說，這次Nvidia發布財報前夕股價又領先創新高，提高財報公布後的股價投資風險。與8月下旬那次不同的是，這次發布財報後盤後交易股價先跌後漲，並在隔天開盤後創新高。

即便Nvidia對本季營運感到樂觀，卻因為財測未達到市場預期的最高標準，以及擔心本季毛利率有下滑壓力，近日股價在創新高後回檔。Nvidia在AI伺服器市場沒有競爭對手，未來要推升長期營運成長的關鍵可能在於幫各國建置的主權AI，須留意Nvidia與甲骨文在主權AI的合作進度。

Nvidia上季營收年增93.6%、350.82億美元，毛利率75%。EPS也交出0.79美元、年增108%，均符合市場預期。Nvidia執行長黃仁勳指出，AI時代全面來臨，推升市場對Nvidia高階產品的需求。上季Nvidia的營收成長主要受惠於CSP大廠對Hopper的需求所帶動；他也了解到市場對AI基礎模型的訓練和推論需求，尤其是下半年準備要出貨的Blackwell伺服器，更是受到市場高度矚目。

Nvidia在上半年給的財測指引說，Blackwell伺服器將會在下半年出貨給客戶，也是當今華爾街市場最關切的議題。這次黃仁勳表示，Blackwell會讓本季Nvidia帶來數十億美元的營收，會比預期還高，凸顯市場對高階AI伺服器的強烈需求。雖然黃仁勳在財報會議上作出上述的表態，實際上到目前為止Blackwell伺服器的確還沒有正式出貨，加上日前傳出Blackwell伺服器出現過熱的問題，也需要讓Nvidia在出貨前先解決這個問題。Blackwell伺服器是由72個GB200高階AI晶片組合起來的AI伺服器，由於是人類有史以來運作效率最高階的AI伺服器，生產線都還處於試產階段，這其中會出現什麼樣的問題都還是未知數，的確會影響到Nvidia的毛利率。

Nvidia財務長克雷斯(Colette Kress)在財報會議中指出，Blackwell伺服器剛開始生產時的毛利率大約會在70%出頭，這也是市場擔心會影響到本季毛利率會由75%下降到73%，成為最近部分投資機構針對Nvidia持股進行獲利了結的理由。克雷斯強調，在2025下半會計年度時，毛利率會回升到75%。去年股價就大漲238%，今年以來再漲超過174%，股價不但頻創新高還創造出人類有史以來3.6兆美元市值的企業，凸顯AI的威力。蘋果在十月中旬創新高時的最高市值為3.582兆美元，微軟在7月創新高當時的最高市值則為3.48兆美元，蘋果、微軟截至目前為止所創下的最高市值都沒有Nvidia來得高。

Nvidia創下的3.6兆美元的確帶給股價新的壓力。Nvidia是IC設計公司，製造端都委託台積電生產，Nvidia去年營收已經是全球最大IC設計公司，今年前3季平均營收年增率達159%，今年肯定持續坐穩IC設計營收龍頭。不過，若與蘋果、微軟和谷歌等這類全球科技大咖的營收相比卻又顯得渺小，即便毛利率比其他科技大咖高很多，的確也墊高本益比，影響市場追價的意願。

Nvidia目前的本益比57.8倍，若以未來12個月的獲利估算，預估本益比也有50倍。這顯示Nvidia目前股價的確高，但AI是未來趨勢且已經逐漸走入人類生活，Nvidia生產的AI晶片市占率又在9成以上，且還供不應求。1個GB200 NVL72組成的Blackwell伺服器機櫃售價約300萬美元，遠高於前1世代Hopper伺服器，由於Blackwell伺服器價格太高，不是一般企業負擔得起，以至於由H100、H200組成的Hopper伺服器的市場需求依然很高。AI伺服器價格昂貴，的確也是支撐Nvidia當前高本益比的理由。

Blackwell價格雖然貴，目前也只有全球4大CSP業者買得起，卻還是供不應求。甲骨文執行長艾莉森(Larry Ellison)和特斯拉創辦人馬斯克9月中旬曾向黃仁勳請託賣一些B200晶片給他們，好讓他們能籌組高階AI資料中心。甲骨文雖然也跨入雲端運算產業，但市占率不高僅2%。甲骨文打算利用高階伺服器籌組規模更大的資料中心，以擴大雲端運算業務。甲骨文早年就是以資料庫起家，雖然目前的雲端運算市占率還追不上前3大咖，卻也朝向小而精的方向發展。

或許是看好甲骨文過去在資料庫累積的實力，Nvidia與甲骨文合作在全球提供主權AI的解決方案。AI需求不僅侷限於企業，各國政府和跨國性合作組織(歐盟、北約、APEC…等)也需要籌組自己的AI以及超級電腦，這就是主權AI。像NASA和部分政府機構的確有向亞馬遜、微軟雲端業者租用資料庫，但政府資料牽涉到安全，敏感性資料更涉及國安，有這樣層次的考量政府就必須自己籌組AI。自從黃仁勳今年上半年宣布主權AI的概念後，就不斷走訪世界各國，為得很可能就是向各國政府說明並拉攏未來幫忙籌設主權AI的業務。

以Nvidia目前在全球高階AI伺服器的市占率和產品設計的功力，想要籌組主權AI或是超級電腦的國家，只能尋求與Nvidia的合作。以Blackwell伺服器組成的大型AI資料庫足以乘載主權AI所需要的推理架構，對Nvidia來說，這將會是另1個全新的業務，持續讓高階AI供不應求。對甲骨文而言，與Nvidia合作主權AI的解決方案，無形中幫助甲骨文在未來雲端運算市占率的成長。11月上旬，黃仁勳到日本與軟體銀行合作，要在日本打造最強的超級電腦，並將使用最新的Blackwell架構伺服器，這很可能就是幫日本打造主權AI。

甲骨文目前H200的OCI Supercluster運算叢集，已經對外出租算力給客戶，預計在明年上半年推出以Blackwell架構的OCI Supercluster運算叢集，因應未來的算力需求。甲骨文現在的H200 Supercluster算力租賃每小時租金約十美元，對甲骨文來說是利潤不錯的生意，且市場競爭者不多。近期甲骨文的業績表現不錯，股價維持創新高表現，主權AI是一門長遠的好生意，對Nvidia和甲骨文都是有利。